芒果超媒投资价值分析：内容驱动，产业链变现空间广阔

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核心推荐逻辑及区别市场的观点
芒果超媒主营新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作及媒体零售业务。旗下平台芒果TV 在内容驱动下快速成长，是国内目前唯一盈利的在线视频平台。公司 2019 年互联网视频业务营业收入 50.4 亿元，占总收入比重达 40.35%，同比增长 56.46%，系公司收入增长的主要驱动因素。其中，会员业务收入为 16.9 亿元，同比增长 102.4%；广告业务收入33.5 亿元，同比增长 39%。2017-2019 年，公司总营收 CAGR 22.9%（2019 年 125.01 亿元），归母净利 CAGR 27.2%（2019 年 11.56 亿元）。
行业：寡头垄断格局确立，竞争趋缓，整体付费率及
ARPU
提升趋势显著。
当前，在线视频行业爱奇艺、腾讯视频、优酷、芒果 TV 寡头垄断的竞争格局已经确立，爱奇艺和腾讯视频优势明显，芒果 TV 则持续追赶优酷。巨头们携手推出会员超前点播模式，并着手提高会员定价，行业整体付费率及 ARPU 值有望上涨，芒果超媒能够在行业上升周期中受益。
内容投入注重
ROI，综艺强者恒强，剧集、动漫持续发力。
“芒果模式”以内容驱动为核心，以台网融合优势及先进的人才激励机制赋能内容生产。芒果 TV 在重视内容投入的同时也兼顾 ROI 指标，依靠聚焦细分市场、提高节目成功率、严控版权内容成本等方式率先实现盈利。芒果 TV 的内容布局以综艺为王牌，同时发力剧集和动漫，将成为新的内容增长点。
优质内容助推会员、广告和运营商业务变现高增长。
受益于优质内容，芒果 TV 付费会员数、会员 ARPU 值、MAU、运营商业务 ARPU 值等指标预计仍将上涨，由此实现会员、广告和运营商业务的高增长。
转型媒体电商，借力网红经济，媒体零售业务增长前景广阔。
芒果超媒开启“大芒计划”，孵化具有芒果特质、符合平台及品牌调性的 KOL 以实现品牌的裂变式传播及红人带货的高转化率。同时开启“芒果好物”通道，售卖综艺及剧集衍生产品，使节目内容与零售业务形成良好联动，创造增量收入。

行业：整体 ARPU 值有望提高，芒果相对竞争力增强
爱腾优芒格局确立，爱奇艺、腾讯领跑，芒果 TV 持续追赶优酷
背靠 BAT 资本，爱奇艺、腾讯视频和优酷的成长轨迹有较大相似之处，依靠资本投入、并购重组完成原始内容购买和流量积累。2014 年，当芒果 TV 以新媒体平台身份面世时， 优酷已在美国独立上市并与土豆网合并；爱奇艺在多轮融资后被百度控股，而腾讯视频的控股股东为腾讯控股。尽管诞生之际群雄环伺，且缺少资本运作和互联网行业经验，但芒果 TV 在湖南卫视“独播”战略的扶持下孕育出平台自身极具竞争力的内容生产能力，走出了差异化发展道路。如今，在线视频行业爱腾优芒寡头垄断的格局已经确立，爱奇艺、腾讯视频领跑，芒果 TV 则积极追赶优酷。
就月活跃用户数来说，根据 QuestMobile 数据，2019 年 1 月至 2020 年 7 月，爱奇艺月 活跃数位列第一，在 5 亿-6.2 亿区间内波动；腾讯视频紧随其后，一度追平；优酷位列第 三，月活跃用户数在 2.2 亿-4 亿区间内，整体呈波动下降趋势；芒果 TV 位列第四，月活 跃用户数在 1.05 亿-1.99 亿区间内，整体呈上升趋势。受疫情影响，2020 年 2 月，各家月活跃用户数达到小峰值后略有滑落，后进入暑期各平台月活跃用户数再次呈现上扬态势。一方面，爱奇艺和腾讯视频在资本支持下建立起了全方位、体系化的版权内容，并凭借此 稳定领跑行业。另一方面，芒果 TV 呈现良好成长性，持续追赶优酷：2020 年 7 月，芒果TV 月活跃用户数为 1.97 亿，同比增长 52.
7%；而优酷月活跃用户数为 2.45 亿，同比减少 33.8%。芒果 TV 月活跃用户数由 2019 年初不到优酷的 25%，如今已达优酷的 80%。

就付费会员数和 ARPU 值来说，爱奇艺和腾讯视频平台均于 2019 年宣布付费会员突破 1亿人次；至 20Q2，爱奇艺付费会员数为 1.04 亿人次，腾讯视频付费会员数为 1.14 亿人次。芒果TV 付费会员数在2020 年6 月底2,766 万人次，但较2019 年同比大幅增长84.3%， 距 2020 年初也大增 50.57%。根据公司 2019 年报，2019 年芒果 TV 会员收入 16.9 亿元， APRU 值为 92 元（按年末付费用户数计算）；爱奇艺会员收入 144.36 亿元，ARPU 值 135 元。对标爱奇艺，芒果 TV 的 ARPU 值仍有较大增长空间。

腾讯视频、爱奇艺率先解锁会员付费超前点播模式，优酷、芒果
TV
跟进
2019 年 8 月，腾讯视频现象级网剧《陈情令》开超前点播之先河，会员可以 6 元/集的价格或 30 元/6 集的打包价提前一周解锁大结局。据艾瑞咨询数据，《陈情令》解锁超前点播用户在剧集 DAU 中的占比达到 8%-10%。
2019 年 12 月，依据大 IP 改编的电视剧《庆余年》成为新晋爆款，腾讯视频与爱奇艺同时发布“会员支付 50 元每周多看 6 集”的超前点播模式。不同于《陈情令》是在剧集进入尾声时才开启超前点播通道，《庆余年》在更新过半时即推出付费超前点播选项，因而可以看作是较《陈情令》更为激进的尝试，也由此引发较大的消费者争议。
2020 年 3 月，优酷为其独播剧《重生》推出 3 元/集或 18 元打包 8 集抢先看结局的超前点播模式，由此优酷正式加入会员付费超前点播大营。4 月，芒果 TV 为网剧《三千鸦杀》开启 3 元/集或 18 元打包看结局的超前点播模式。尽管涉入的时间先后不同，四家头部平台在推行“会员付费超前点播”模式上是坚定而一致的。
所谓不破不立，面对高昂的版权成本与内容制作成本，在用户流量存量竞争时代，超前付费点播模式将成为常态。
爱奇艺成会员订阅提价“领头羊”，竞合背景下行业 ARPU 值有望提升
事实上，中国在线视频平台定价比之国际流媒体平台定价仍处于低位。以 Netflix 为例，自2014 年以来，其会员价格一直在上涨，当前 Netflix 会员分为基本-标准-高级三个类别： 根据 Netflix 官网，基础会员价格为每月 8.99 美元，只可使用 1 个设备观看标清内容；标准会员价格为每月 12.99 美元，可以同时在 2 个屏幕上观看高清内容；高级会员价格为每月 15.99 美元，可以同时在 4 个屏幕上观看高清内容。而国内视频平台会员价格每月在15-20 元左右，即便与奈飞的基础会员价格比较也相差甚远。
2020 年 5 月，根据爱奇艺官网，爱奇艺将会员类别细分，推出涵盖多项权益的“星钻 VIP会员”，该类会员连续包年价 398 元，连续包月价 40 元/月，非连续包月价 60 元/月。非连续包月的价格已在追赶国际平台定价。未来，行业会员定价有望呈现上涨趋势。
近年来，各大在线视频平台已呈“竞合”趋势，平台间合作模式由“联播”深入到“联制”，
例如，2019 年一季度由腾讯影业、爱奇艺、灵河文化联合出品的《黄金瞳》便是首批“联制”的代表作。未来，在成本分摊、降低风险的激励下，在优质内容稀缺性的倒逼下，我们认为各大平台的合作模式会更加多元，合作领域会进一步拓宽。随着内容制作整体向精品化发展，制作成本持续上升追赶版权成本，如何开发 IP、运营 IP、最大化 IP 商业价值显得更为关键。
综合以上，我们认为当前在线视频行业整体环境利好芒果
TV 的发展。
一方面，寡头垄断的竞争格局基本确立，各家凭借自己的优势资源和差异化内容站稳脚跟，巨头们针对付费政策等领域行业规则制定进行新尝试，形成良性竞合关系，使芒果 TV 能够随大环境受益。另一方面，随着行业整体进入内容为王时代，依靠内容创新驱动平台发展的芒果 TV 天然具有优势。
解析“芒果模式”：内容创新驱动平台快速成长
芒果超媒前身为快乐购，系湖南台和湖南广播影视集团于 2005 年共同出资设立的有限责任公司。快乐购于 2015 年在深交所上市，并于 2017 年 9 月与快乐阳光等 5 家交易对象签订《发行股份购买资产协议》，进行重大资产重组。2018 年 8 月，快乐购更名为芒果超媒，快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视和芒果娱乐均成为芒果超媒全资子公司。芒果超媒主营业务由原来单一的媒体零售业务转变为新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作及媒体零售等多业务协同发展。
2019 年芒果超媒实现营收 125.01 亿元，同增 29.4%；实现归母净利 11.56 亿元，同增33.6%。2017-2019 营收年均复合增速 22.9%，归母净利年均复合增速 27.2%。20H1 芒果超媒实现营收 57.74 亿元，同增 4.90%；归母净利润 11.03 亿元，同增 37.30%。收入增速主要受娱乐内容制作业务拖累，该部分业务实现营收 8.31 亿，同比下滑 47.21%。

分业务来看，快乐阳光运营的在线视频平台芒果 TV 增长强劲。互联网视频业务营收由 2017 年的 17.33 亿元增至 2019 年的 50.44 亿元，2018-19 年平均增长率达 70.6%，占总收入比重由2017 年的 20.95%提升至 2019 年的 40.35%；运营商业务亦保持高速增长，营收由 2017 年的6.11 亿元增至 2019 年的 12.75 亿元，2018-19 年平均增长率 44.46%；媒体零售向媒体电商创新转型，2019 年经营实现扭亏为盈。
总体而言，互联网视频业务和运营商业务为公司收入高增长的主要驱动因素，互联网视频业务又可细分为会员业务和广告业务。2019 年，公司互联网视频业务中会员业务收入为16.9 亿元，同比增长 102%；广告业务收入为 33.5 亿元，同比增长 39%。

从湖南广电，到芒果 TV，再到芒果超媒，“芒果模式”为芒果超媒的发展持续造血。我们将从芒果模式内容驱动的成长基因、台网融合对芒果模式的外部助力、人才制度及激励机制对芒果模式的内生拉动，来说明芒果超媒在内容生产领域的核心竞争力。
成长基因：内容驱动，考虑内容投入的 ROI
内容创新是芒果
TV 初生之际的选择，也是发展壮大的必经之路。
不同于腾讯视频、爱奇艺等竞争对手背靠 BAT 巨头获得资本加持，芒果 TV 在成立初期便一直饱受现金流困扰， 这使得“内容创新”从一开始对于芒果 TV 来说就具有破釜沉舟的深刻意义。坚定走内容驱动之路不仅帮助芒果 TV 度过初生之时群雄环伺的危机时期，也使得芒果系在发展路径上始终自成一体。而随着近年来各平台发展同质化，流量红利式微，单纯依靠比拼资本的版权争夺并不能助力各家度过发展瓶颈期。在线视频行业呼唤新的发展逻辑，流量争夺已进入内容时代。此时，早早锁定内容创新模式的芒果 TV，积极顺应潮流，深耕年轻女性用户群，在内容驱动的道路上继续稳步前行。
尽管各大平台都相继加大了内容侧的投入，但芒果
TV
自制内容的表现较为亮眼，近年来数量、质量上实现了双丰收
。根据公司官网信息，2014 年 7 月，芒果 TV 首部自制网络剧《花样江湖》开机；同年 10 月，芒果 TV 首档自制综艺《偶像万万碎》上线。2015 年起，芒果 TV 自制节目全面开花，现象级自制综艺《明星大侦探》实现口碑与流量双丰收， 根据骨朵数据，上线不足半月播放量即突破 1 亿次，全季点击量突破 12.4 亿次。
根据骨朵数据发布的全年综艺热度指数 Top50 排行榜数据，2017 年榜单中，芒果 TV 播出综艺占 18 个（含独播综艺 6 个 联播综艺 12 个），其中芒果 TV 自制综艺 8 档；而到2019 年，榜单中由芒果 TV 播出的综艺已达 34 个（含独播综艺 21 个 联播综艺 13 个），占比 68%，其中芒果 TV 自制综艺 16 档，包括《明星大侦探》、《妻子的浪漫旅行》、《变形计》等高热度 IP。相比于其他在线视频平台，芒果 TV 自制内容优势明显。以内容创新为内核的芒果模式，既是来路，也是归途。

近年来，爱奇艺、腾讯视频、优酷也加大了对内容的重视程度，并产出诸如《奇葩说》、《创 造营》、《这！就是街舞》等优质作品，但目前仍有较大金额亏损。为什么同样为视频网站平台的芒果 TV 能够盈利？我们认为原因如下：
聚焦年轻女性用户群体，细分市场用户消费需求相似，转化率更高。
不同于爱腾优“大而全”的目标用户战略，芒果 TV 聚焦年轻女性这一细分市场，有利于培养更高的用户忠诚度，实现更高的内容转化率；迎合相似用户需求的内容创作也更容易形成规模效应，从而提高投入产出比。
高产能、精制作诞生高节目成功率，成功模式互为嫁接降低内容生产成本。
截至 2019 年，快乐阳光的内容制作员工逾 1500 人，拥有 16 个综艺制作团队；截至 2020 年上半年，自有影视制作团队已达 12 个，战略合作工作室已达 15 个。优秀的制作团队带来高质量的产能，由此保证了节目的高成功率，提高投入产出比，实现所谓的“爆款制造”。此外，芒果 TV 综艺深耕女性用户群，已经构建起“慢综艺”、“亲综艺”等生态体系，节目与节目之间成功的模式可以互为嫁接，既能降低内容成本，又能迎合市场需求。例如，根据人民网报道，《妻子的浪漫旅行》首创包括“妻子旅行”、“丈夫观察”、“解说团点评”的“三线视角”观察模式，该模式后来又被引用至《女儿们的恋爱》，同样通过了市场检验。
严控预算，审慎外采版权内容。
芒果 TV 对外内容采购一直持相对谨慎的态度，与爱奇艺、腾讯视频和优酷前期大量资本投入外采内容用于圈用户的策略不同。我们认为，爱腾优的全面化的版权战略决定了其前期大规模外采剧集和综艺的必然性，这样的战略诚然对新增和留存用户有所助益，但也必然导致其内容成本的居高不下。同时，三家平台对相同头部内容的竞争性购买，前期催化了高成本。为解决平台内容同质化问题，以及降低整体内容成本，爱腾优逐渐大力发展自制和定制内容。反观芒果 TV，大量自制 审慎的内容外采， 夯实了其差异化的市场定位，相对性避开与对手在红海市场的争夺。
品牌效果广告突破会员收入与广告收入的天然矛盾性。
芒果 TV 擅长打造立足于生活场景的综艺，这类综艺天然适合进行品牌效果广告的植入，有效解决了会员收入与广告收入的互斥问题，减少业务间的侵蚀，最大化盈利。而爱奇艺、腾讯视频和优酷更擅长制作大型选秀类、脱口秀类综艺，这类综艺本身涉及产业链较长，需要协调多方资源，制作成本大， 且广告效果重度倚靠节目流量，会有会员付费收入与广告收入间的矛盾。例如，会员可以跳过视频前的贴片广告，这就使得贴片广告的效益打了折扣。
芒果超媒的较强盈利能力，还得益于高毛利率的运营商业务。
作为新媒体平台运营业务的组成部分，芒果 TV 运营商业务近三年保持 60%以上的高毛利率，2019 年运营商业务毛利率达 67.11%。背靠湖南广电，芒果 TV 拥有 IPTV 和 OTT 全牌照，在电视大屏领域能走得更快，也为内容产出带来更多的展现渠道。2017-2019 年，运营商业务收入占芒果超媒营业收入比重已经由 7.4%增长至 10.2%。
外部助力：背靠湖南广电，台网深度融合实现内容哺育与反哺
芒果超媒背靠湖南广电。早年，湖南广电旗下湖南卫视已经依靠内容创新崭露头角，并凭借《快乐大本营》、《天天向上》、《超级女声》、《爸爸去哪儿》等一系列优质节目不断创造收视佳绩。利用自身强大的内容生产能力自建新媒体平台，突破传统媒介瓶颈的同时拥抱新领域更大的商业机遇，成为湖南广电的必然选择。
“独播战略”助力芒果
TV 完成从
0 到
1 的内容积累。
2014 年 4 月，湖南台整合新媒体资源，推出全新互联网视频平台芒果 TV，施行“芒果独播”战略。根据湖南广播影视集团有限公司数据，2014-2019 年，湖南卫视向芒果 TV 输送节目约 150 档，累计时长超 2600小时，累计播放量超 1000 亿次。
我们认为，湖南广电“芒果独播”战略对于整个芒果体系的增益是直观而显著的。一方面， 受惠于独播战略，芒果 TV 得以在成立之初即绕开与竞争对手以资本厮杀为基础的版权争夺，独家获得湖南卫视制播的优质内容，从而完成从 0 到 1 的原始积累。另一方面，独播战略使台网发展起良好的互动关系，双方在内容制作、宣传推广、人才团队等领域均实现深度联动与融合，真正实现湖南卫视和芒果 TV“一体两翼，双轮驱动”发展，为之后芒果超媒的组建及芒果生态的建立打下坚实的基础。
台网融合成独特竞争力，芒果
TV 优质内容反哺湖南卫视。
随着芒果 TV 自制内容的发展壮大，自 2017 年起芒果 TV《萌仔萌萌宅》《我是大侦探》《真心大冒险》《三宝大战诸葛亮》《哈哈农夫》《变形计 2019》《新生日记》《哎呀好身材》八款节目反向登陆湖南卫视， 全面实现新媒体对传统传媒的内容反哺。我们认为，“台网融合”已经成为“芒果模式”的重要组成部分，也是芒果 TV 区别于其他视频平台的独特竞争力。湖南广电能够为芒果TV 的内容创新提供可以借鉴的思维模式、商业机制及人才和激励制度，使其能够持续产出青春向上、符合国家政策导向的正能量内容。芒果 TV 自制内容对湖南卫视的持续反哺也能为其自身带来增量收入及更高的热度，二者相互作用，使优质内容的影响力得到增强, 推动双平台共荣发展。
资产重组打通上下游产业链，芒果超媒整合全方位资源打造生态矩阵。
芒果超媒的诞生表明全媒体芒果生态体系的建成。2018 年快乐购完成重大资产重组，标的资产多年深耕艺人经纪、音乐版权、游戏发行、互动剧、IP 衍生开发、媒体零售等业务板块，与湖南卫视和芒果 TV 形成良性互补，发挥出良好的协同效应。其中，芒果影视、芒果娱乐、天娱传媒聚焦上游内容投资；湖南卫视及快乐阳光专注中下游内容生产、平台运营和用户对接； 芒果互娱、快乐购聚焦下游 IP 衍生开发及创新零售。
快乐购进行重大资产重组以来，快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐五家标的公司均已连续三年超额完成业绩承诺。2019 年，快乐阳光承诺业绩的完成率为101.85%，芒果互娱的完成率为 102.73%，天娱传媒的完成率为 101.92%，芒果影视的完成率为 106.95%，芒果娱乐的完成率为 101.54%。芒果超媒守正创新，不断拓宽芒果模式新边界，各业务板块协同作用明显，共同建立起良性发展的立体化生态。
内生增长：先进人才体系、高效激励机制为内容创新持续造血
承继湖南广电先进人才理念，台网人才互为导流。
湖南广电的人才队伍凭借创新意识和进取精神获得“电视湘军”之美誉，而芒果超媒及旗下平台芒果 TV 自诞生之日起即承继湖南广电先进的人才理念，从湖南广电体系吸纳大量优秀人才。这种人才吸纳是自上而下的， 从管理团队到业务团队，从战略提出到实际执行，每一个层次和环节都有合适的人员与之匹配，为芒果超媒构建起人力资本的高竞争壁垒。
就管理层而言，芒果 TV 历任 CEO 张若波、丁诚、蔡怀军均来自湖南广电，多位高管亦出身广电体系，在芒果 TV 的不同发展阶段从战略层面为其做出精准定位，实现芒果 TV 向“大内容”、“大平台”的进化。对于业务骨干而言，芒果 TV 内容生产主力军单丹霞、周山、吴梦知等也都来自湖南广电系。湖南卫视、湖南经视、湖南娱乐频道等源源不断向芒果 TV 输出优秀人才，充实芒果 TV 节目团队。

大力推行工作室制度，“用项目练团队，用团队拼项目”。
芒果 TV 旗下工作室在创意、制作、资源等方面完全独立，与芒果 TV 共享收益而由平台侧承担风险。根据芒果 2020 年战略发布会信息，截至 2019 年底，芒果 TV 已拥有 16 个综艺节目制作团队，2019 全年自制上线综艺节目 33 档，公司预计 2020 年综艺团队将扩张到 20 个，并将引入末位淘汰制；电视剧制作方面，芒果 TV 推行自建工作室 外部战略合作策略，截至 2020 年上半年自有影视制作团队已达 12 个，战略合作工作室已达 15 个，2019 全年上线 30 余部自制剧，公司预计 2020 年新开剧目达五六十部。芒果 TV 的制作团队中，单丹霞工作室、何忱工作室、李甜团队、晏吉团队等已打造了多个爆款节目，此外，袁白丽团队、李晓丹团队、明艾晴团队、陈杳团队等也为内容生产持续造血。

采用“
H 型人才双通道”管理模式，积极引进互联网专业人才。
根据湖南广电总局 2019 年发行的《媒体融合的芒果实践报告》中信息，早在 2014 年，芒果 TV 就推行“管理 专业”的双通道模式。专业制片人拥有“执行制片人—制片人—资深制片人—首席制片人” 的独立发展路径。同时，芒果 TV 积极从外部引进互联网专业人才，仅 2015 年从外部引进的互联网领域专业人才数量即突破 500 人，2016-2018 年外部引进专业人才数共计突破千人，筑基芒果 TV 的互联网基因。
敢于重用优秀青年人才，积极培育员工创新精神。
芒果系一直重视打造青春化、年轻化的团队，注重激发青年员工创新精神。根据华声新闻专访芒果超媒党委副书记、总经理蔡怀军的实录，一方面，2014~2019 年，芒果 TV 中层干部每年保持 10%的淘汰比例，空出的岗位可由年轻员工填补进来。2018 年的“青春芒果夜”晚会总导演晏吉非晚会导演出身， 依然出色地完成了晚会导演任务，这便是芒果 TV 对年轻制作人的一次大胆启用。另一方面，芒果 TV 已举办五届旨在鼓励员工创想创行的“芒果青年说”大赛、并连续两年推出面向高校应届生的培养计划“青芒计划”。我们认为，得益于芒果超媒积极在公司范围内推行创新型文化、挖掘员工创新精神，芒果模式的创新基因才能持续发热，为公司创造价值。
激励机制清晰透明，以节目经济效益为导向。
在 2019 年的芒果 TV 岳麓峰会上，芒果 TV 总裁蔡怀军分享了芒果TV 对员工的激励机制。芒果 TV 的激励奖金=（X*会员收入 Y*CPM库存 Z*分销收入）*激励系数，CPM 库存为用每千次展示费用评估的在线广告库存规模。一方面，激励公式引入多项收入指标，使员工激励以节目经济效益为导向，最大化员工投入对节目收益的转化率；另一方面，清晰的奖金计算公式使得每个员工都可以自行计算预期奖金，使得制作团队更有动力去生产优质的作品。
内容优势：综艺强者恒强，影视动漫持续发力
依靠内容创新驱动平台发展的芒果 TV 有望助力芒果超媒进一步提升估值。对于芒果 TV 而言，综艺仍是其内容策略的头号王牌，近年来保持了强者恒强的地位；而剧集和动漫将成为其内容策略的新生力量，拓展平台目标用户群体。
综艺：深耕年轻女性市场，强者恒强，打破“综 N 代”怪圈
2020 年芒果 TV 综艺储备丰富，全年分布均匀，涵盖治愈解压、烧脑益智、女性成长、居家生活、青春热血等多个类别。在芒果 TV2020 年战略会上，《小巨人运动会》、《小情歌》、《岛上友人》、《去冒险》、《超级学徒》等全新综艺项目正式发布，除此之外，《明星大侦探 6》、《女儿们的恋爱 3》、《朋友请听好 2》等大热 IP 也将强势回归，更有《姐姐的爱乐之程》、《披荆斩棘的哥哥》延续爆款节目热度，全方位夯实综艺产品矩阵。
根据艺恩播映指数月度 Top10 综艺排行榜，2020 年 3-7 月，每月榜单至少有三部为芒果系综艺。一方面，新上线综艺表现亮眼：6 月，自制创新综艺《乘风破浪的姐姐》一经上线即抢占榜单首位，并在 7 月继续保持；另一方面，经典综艺质量稳定：4 月，已面世二十余年的老牌综艺《快乐大本营》依然抢占到榜单前十。
近年来，无论是电视综艺或是网综，多采取季播模式，对于首季热度高收视好的综艺，会考虑继续推出第二季、第三季等，由此“综 N 代”现象成为潮流。总体来说，“综 N 代”反映的是市场对于优质综艺的认可，它能够使节目初始流量得以留存并增值，落地口碑效应，使节目自己成为自己的宣发王牌。然而，受创意枯竭、观众需求变化、主创团队更替、制作成本增加、招商引资萎缩等多种因素影响，近年来一些“综 N 代”难免落入“品质下滑，一代不如一代”的质量怪圈。
我们对《明星大侦探》、《妻子的浪漫旅行》、《女儿们的恋爱》、《我最爱的女人们》这四部芒果 TV 自制综艺每一季的市场表现进行了跟踪。根据骨朵专业版数据，《明星大侦探》第五季播出时间仅半年，累计播放量已达 46.6 亿，在 2019 年网综中排名第一，播放量及排名均超越前四季。类似地，《妻子的浪漫旅行》、《女儿们的恋爱》、《我最爱的女人们》等综艺最新一季的播放量及网综排名均超越以前季度。多部芒果系综艺成功打破了“综 N 代” 质量怪圈，实现“叫好又叫座”的双赢局面。
我们认为，多部芒果系综艺能够“破圈”的根源依然在于其对内容创新的深刻理解。
具体 而言，一方面，同一综艺的每一季坚持在节目形式、摄制及呈现方式、广告植入、探讨话题、后期制作等方面做出差异化，不断结合时下潮流，增加节目可看性。例如，《明星大侦探 4》创新性采用长短视频融合嵌套的摄制方式。
另一方面，成功的节目模式可以在不同综艺间复制，从而以更低的内容成本生产更为市场所接受的产品。例如，《妻子的浪漫旅行》作为一档情感观察类节目，向观众展现了“妻子”户外旅行、“丈夫”与主持人棚内观察、“懂事会”成员点评的三线视角，从而能够引发观众对相关话题更加深入的思考，使综艺的定位不仅停留在“开心”、“娱乐”，也能够让观众有“收获感”。《妻子》获得成功后，相似的“多线观察”模式也被嫁接到《女儿们 的恋爱》等节目。
引领“亲综艺”创新风向标，分裂式创新覆盖垂直内容
继以《向往的生活》《中餐厅》《亲爱的客栈》为代表的“慢综艺”之后，芒果系发力打造“亲综艺”生态，“亲综艺”已成为深耕年轻女性市场的又一发力点。芒果 TV 旗下芒果青春营销研究院将“亲综艺”定义为“以家庭或类家庭进行录制，还原生活角色及生活场景， 涉及恋爱、婚姻、育儿及家庭代际关系等题材的情感观察类综艺”。
2013 年，湖南卫视现象级综艺《爸爸去哪儿》上线，开“亲综艺”先河。2016 年 4 月， 芒果 TV 推出《妈妈是超人》，在业内首次将“亲综艺”人物关系由父子向母子拓展，后又于 2017 年 10 月推出《宝贝的新朋友》，将人物关系拓展至祖孙，探讨隔代亲子问题。
2018-2020 年，芒果系率先将“亲综艺”题材进一步扩展，跳出“萌娃”圈子，相继推出《我家那小子》《我家那闺女》《妻子的浪漫旅行》《女儿们的恋爱》《我最爱的女人们》《新生日记》《一路成年》等口碑节目，持续引领业内“亲综艺”产品创新风向。
观察芒果系近年已上线综艺及 2020 年计划上线项目，可以发现芒果系已构建起从“出生—少儿—青少年—成人”的“亲综艺”全生命周期，形式包括真人秀、脱口秀、观察体验类等或多种结合，题材涉及育婴、亲子、少年成长、婚恋、代际关系等，具体人物关系涵盖父子、母子、祖孙、夫妻、婆媳等。2020 年 3 月新上线综艺《婚前 21 天》更是仅以“办婚礼”这一具体事项为核心展开，实则是对婚恋大类中的细分领域进行的一次聚焦式探索。
从内容创作本身来说，芒果系团队在“亲综艺”的全生态搭建过程中能够积累大量经验， 可以被看作是一个“试错”且“容错率”相对高的过程，团队既是在做实差异化以开拓市场，也是在欣然接受市场的检验，去伪存真。不同生命周期的“亲综艺”相互之间可以形成良好的协同效应，不断强化观众的记忆点，培养起一批忠实的“芒果综艺粉”。

除了深受年轻女性喜爱的“慢综艺”“亲综艺”类别，芒果 TV 也同步发力特色垂直综艺，凭借分裂式创意实现垂直内容全覆盖。2020 年 6 月，芒果 TV 推出自制女团成长综艺节目《乘风破浪的姐姐》，根据芒果 TV 官网数据，节目上线 9 小时播放量即破亿。区隔于其他平台聚焦年轻偶像的选秀节目如《创造营》、《青春有你》等，《乘风破浪的姐姐》针对的是年龄在 30 岁以上的姐姐辈女艺人，既能做出差异化，规避正面竞争，也能凭借这类女艺人自带的话题和流量为节目制作更多的曝光率与营销点。
2020 年下半年，承继《乘风破浪的姐姐》热度并延伸其内容，芒果 TV 还将推出《姐姐的爱乐之程》及《披荆斩棘的哥哥》。前者为“姐姐们团综”，姐姐团将与顶流小哥及王牌音乐制作人一同自驾走遍山海林野，完成 5 场 Live 表演及 1 场演唱会；后者将有 30 位“哥哥”完成 3 个月的培训及主题考核后成团出道。
剧集&动漫：丰富品类，拓宽目标用户群，剧漫联动最大化 IP 价值
近年来，芒果 TV 不断加大对剧集的投入，自制网剧数量和质量增长明显。2019 年 12 月由芒果超媒投资的 55 集网剧《锦衣之下》在芒果 TV 首播，系根据蓝色狮同名小说改编的古装爱情探案电视剧，由任嘉伦、谭松韵主演，既融合了女性观众喜爱的古装、甜宠元素，又加入了悬疑成分，适当拓宽目标观众群体。据骨朵专业版数据，《锦衣之下》从 2019年 12 月至 2020 年 2 月，连续 3 个月居于网络剧热度排行榜前三名。我们认为，剧集和动漫将成为芒果
TV
内容领域的新增长点。
继《锦衣之下》打响 2020 年芒果 TV 网剧开门红，平台在剧集侧持续发力。2020H2，芒果 TV 编排了包括《亲爱的自己》、《以家人之名》、《离人心上》、《琉璃美人煞》在内的 23 部剧作，涵盖都市、古装、青春、甜宠、悬疑等大热题材，也包含医疗、反盗猎等垂直领域题材。此外，芒果 TV 公布了“新芒 s 计划”，以签约形式与优质导演及编剧工作室展开合作，持续夯实剧集制作班底。在芒果 TV2020 战略会现场，芒果 TV 与福得文化编剧室、花菜剧社导演工作室、沈文帅导演工作室、观山编剧工作室、蒋渝编剧工作室、闪光体创作组等完成签约，芒果 TV 影视剧集的产品力未来可期。

由芒果 TV 投资，根据网络作家 Priest 热门作品《六爻》改编的同名影视剧计划 20Q3 开机；根据该小说改编，由芒果 TV 动漫频道制作的古风仙侠热血励志国漫《六爻动画版》计划 20Q4 播出。小说《六爻》作为网络文学中的现象级 IP，自带高流量和热度，豆瓣评分 8.5。我们认为，芒果 TV 本次基于《六爻》IP 进行的剧集与动漫联动，有望打造下一个爆款。

内容变现：挖掘会员、广告、运营商业务新一轮增长潜力
“芒果模式”立足内容创新，为会员业务及广告业务持续造血，实现从“内容创新”到“内容变现”的高转化率。根据公司 2019 年年报，截止 2019 年末，芒果 TV 平台付费会员数达 1,837 万，同比 2018 年 1075 万增长 70.88%；广告品牌投放数达 489 个，同比 2018 年 324 个增长 50.93%。2020 年上半年芒果 TV 平台付费会员数达 2,766 万，同比大幅增长 84.3%。2015-2019 年，芒果超媒会员收入由 0.35 亿元增长至 16.9 亿元，16-19 年均复合增长率达 163.6%；广告收入由 6.39 亿元增长至 33.5 亿元，16-19 年均复合增长率达 51.3%。

会员业务：差异化内容及运营，渗透率及 ARPU 值提升空间广阔
一直以来，芒果超媒会员业务整体体量虽不及广告业务，但 2016-19 年会员收入保持每年100%以上的高增长，增速远超广告业务。我们认为在线视频行业全面进入内容为王时代， 整体付费率、ARPU 值提升的大背景下，会员业务收入未来有望持续高增长。
内容差异化：会员定制衍生节目、会员“
Plus
版”为会员提供高度差异化内容，切实提升会员体验。
早在 2017 年，芒果 TV 即为《爸爸去哪儿 4》定制嘉宾单线版会员衍生节目《爸爸带娃记》，开创“正片 衍生”模式。之后，芒果 TV 持续推出优质的会员衍生节目、会员“Plus 版”节目，其为湖南卫视综艺《歌手 2019》定制的会员专享节目《歌手的秘密》，为自制综艺《密室大逃脱》定制会员专属高阶玩家版节目《密室大逃脱》（大神版），为《明星大侦探》定制的聚焦案件还原及嘉宾幕后互动的会员衍生节目《名侦探俱乐部》等，都为平台持续拉新，并夯实核心用户群体。
以 2020 年 3 月上线的综艺《婚前 21 天》为例，一方面，普通版节目时长约 90 分钟，而会员 Plus 版节目每期时长能够达到 1 小时左右。另一方面，与其他平台多数节目普通版与会员版内容高度重合不同的是，该节目普通版与会员版内容完全没有重叠。此外，相较普通版节目，会员版节目大量减少了口播及视频右下角品牌 Logo 展示等广告植入内容。
运营差异化：会员连续订阅、会员抢先看、会员舆情互动、会员付费点播直通全集等创新
模式。
凭借优质内容建立起差异化后，芒果 TV 需要做的是利用差异化内容全面提高付费转化率和 ARPU 值。具体来说，会员连续订阅改善了会员结构，系统性培养和优化用户付费习惯；会员抢先看通过增值会员权益提高了会员付费率；会员付费点播模式提高了会员APRU 值；会员舆情互动使得会员从单纯的“内容接收者”向“内容创造者”转变，全面提升会员参与感，提高会员留存率。
2019 年底，芒果 TV 付费会员数 1,837 万人，全年会员收入 16.9 亿元，会员 ARPU 值 92 元（按年底付费会员数计算），较 2018 年同比增长 18.4%，增速快于爱奇艺的 11.1%，相较于爱奇艺的135 元仍有较大增长空间。考虑到两家会员标准的包月定价均在15 元左右， 我们认为 ARPU 值差距主要来源于芒果 TV 更快的会员增速所带来的新用户折扣。行业巨头联手提价趋势明显，因此，我们认为芒果 TV 会员 ARPU 仍有较大增长空间。

借力粉丝经济，实力宠粉，“青春芒果节”“芒果盒子”引爆线上线下联动热潮。
“青春芒果节”是由芒果 TV 打造的年度回馈用户活动，已举办 2018 和 2019 两届，活动项目包括“芒果小镇”IP 互动体验馆、芒果塔激光空间秀、青春芒果夜晚会等。2019 年 5 月，芒果 TV 大会员线下流动体验店“芒果盒子”诞生，在此概念下，由芒果 TV 主办、芒果娱乐承办的全国首个高校操场趣味障碍赛“芒果盒子校园跑”在五座城市、五所高校打响。根据芒果 TV 官网数据，活动期间，推广页面累计展示超 45 万次，拉新会员 33 万人。通过举办此类线上线下联动活动并使之固定下来，芒果 TV 一方面巩固了既有会员忠诚度， 一方面打通了高效拉新的新渠道，借力粉丝经济赢得口碑与流量双丰收。
综合以上，我们认为芒果 TV 会员收入尚有较大增长空间。我们用付费会员人数除以月活跃用户数 MAU 计算渗透率。根据公司年报数据计算，2019 年，爱奇艺付费渗透率为19.33%，芒果 TV 渗透率仅为 13.71%。2020 年 6 月末，爱奇艺付费渗透率达 20.53%， 芒果 TV 渗透率已提升至 14.87%。而我们认为，受益于优质内容，芒果 TV 未来渗透率仍有较大提升空间，2020 年 1 月芒果 TV MAU 为 1.58 亿，同比增长 50%，若未来芒果 TV MAU 达 3.5 亿，付费率达 20%，则付费会员数有望突破 7000 万。
2019 年底，芒果 TV 付费会员数较 19 年初增长 71%，至 1837 万人，考虑到 2020 年疫情对线上娱乐的推动，我们预期 2020 年芒果 TV 的付费会员数同比增速有望超过 60%， 后续两年平均增速有望高于 20%。我们就会员收入对付费会员数与 ARPU 的变化做敏感性分析：未来 3-5 年，芒果 TV 可将目标用户群体从年轻女性向其他年龄层女性、以及男性市场拓展，付费会员数量保持快速增长。乐观假设下，如果芒果 TV 付费会员数 2020-24 年维持 30%以上年均复合增速，则 2024 年付费会员数有望达 7000 万人，若 2020-24 年ARPU 值复合增速达 20%，则 2024 年芒果 TV ARPU 值有望达 229 元，会员收入能够达到 160.2 亿元；
中性假设下，若 2020-24 年付费会员数量复合增速维持 25%，则 2024 年总付费会员数有望达到 5500 万人，若 2020-24 年 ARPU 值复合增速维持 10%，则 2024年 ARPU 值将达 148 元，会员收入能够达到 81.5 亿元，较 2019 年增长 3.8 倍。

广告业务：品牌效果广告赋能，“亲综艺”提供最佳阵地
芒果超媒的广告业务经历了“版权节目传统广告—版权节目深度交互广告—自制节目品牌效果广告—自制节目带货广告”的发展阶段。展望未来，坚持走“内容 品牌”之路，以内容赋能品牌，是芒果超媒广告业务持续发展的关键所在。
“
亲综艺”成为品牌推广营销的最佳阵地。
我们认为，芒果系多年来打造的“综 N 代亲综艺”体系，是其为广告主做实内容营销的良好载体，也是公司在广告业务领域区别于竞争对手的独特优势，原因如下：
第一，“亲综艺”积极传播青春向上的正向能量，能够引导观众与品牌产生精神共振，使观众将对节目调性的感知自然移植到品牌，有助于整体树立品牌形象。第二，“亲综艺”探讨少年成长、子女培育、女性独立等和普通人生活息息相关的问题，且有自带高热度的流量明星助阵，是天然的话题制造中心，能够帮助品牌在节目之外实现多维多轮的传播。第三，“亲综艺”所立足的生活化场景能够使众多类别的品牌与节目内容寻找到联系，有助于产出与节目内容深度结合的原生广告，在明星自身作为消费者亲荐、商品调性与节目契合、场景催化购买欲的“人货场”三方诱导下激发观众消费需求。例如，在芒果 TV 2020年 3 月新上线的自制综艺《婚前 21 天》中，嘉宾亲自为小朋友冲泡诺优能奶粉，并在与家人的对话中展现商品的亮点，实现广告与节目内容及生活化场景的高度融合。
芒果 TV 广告收入包括以前贴、中插和暂停为代表的“硬广”和以冠名、联合赞助、原生植入为代表的“软广”。硬广又分为通投硬广和项目硬广，通投硬广价格影响因素包括市场和历史成交价格，项目硬广定价兼要考虑项目自身状况，单价通常高于通投硬广。而软广的价格影响因素包括项目自身状况（项目级别、主创人员、内容吸引度）和播放平台情况（单平台/多平台，平台影响力），定价通常会高于硬广。根据芒果超媒 2019 年 7 月公司公告的调研纪要数据，当时软广收入（品牌效果类广告）在芒果 TV 广告收入中近 80%。未来，受益于优质内容与广告业务形成的良性互动，我们认为软广占比和增速还将提升。
考虑到艾瑞咨询数据显示 2019 年度我国视频贴片广告市场规模增长率为 17.59%，整体在线视频广告市场规模增长率为 18.7%，叠加芒果 TV 领先市场的内容生产力，我们认为中长期来看，随着芒果 TV S 级别综艺数量占比提升、广告品牌数量、广告品效及 MAU 增长，软广收入有望实现 2020-24 年年均 25%的复合增长率，硬广收入有望实现 2020-24年年均 15%的复合增长率。我们假设 2019 年软广占比为 80%，则 2019 年软广收入为 26.8亿元，硬广收入为 6.7 亿。从中长期来看，软广按照 20%的年均复合增长率估计，则到2024 年收入有望较 19 年增长 149%达 66.7 亿元；硬广按照 15%的年均复合增长率估计，则到 2024 收入有望较 19 年增长 101%达 13.
5 亿元，即到 2024 年广告收入合计可达 80.2亿元，较 2019 年增长 1.39 倍。
运营商业务：“智慧大屏”全面拓展家庭场景内容消费
2019 年，芒果超媒对快乐阳光运营商网络中心、智能硬件中心进行整合，新设智慧大屏中心，战略布局多屏互动，全面扩展以家庭为场景的内容消费。根据公司 2019 年报，截至 2019 年底，芒果超媒 IPTV 业务已覆盖广东、福建等 31 个省级行政区域，覆盖用户达1.48 亿，较18 年同比增长约14%；实现运营商业务收入12.75 亿元，较18 年同增33.31%。
勾正数据显示，受疫情影响，智能电视头部平台云视听极光、银河奇异果、CIBN 酷喵影视、芒果 TV 日活跃用户数在 2020 月 2 月均达到小峰值，其中芒果 TV 2 月日活跃用户数为 759 万户，较 2019 年 2 月的 507 万户同比增长 49.7%。2 月之后，各大平台日活数均出现小幅回落，但随着复工复产推进，各平台日活用户数呈现趋稳回升态势。2020 年 7月，芒果 TV 日活跃用户数已迅速回升至 741 万户，环比增长 28.2%。
2019 年 5 月，芒果超媒与学而思平台在大屏端展开联合会员合作，构建教育垂直领域内容优势。同年 6 月，芒果超媒与中国移动子公司咪咕文化签订《战略合作协议》，双方约定在基础电信、优质版权内容、5G 领域、家庭产品等增量业务方面进行全面战略合作。芒果超媒运营商业务收入由 IPTV/OTT 运营商业务和电信移动增值业务构成。IPTV/OTT 运营商业务又包括基础服务和增值服务两种付费方式，基础服务系运营商以开通 IPTV 或OTT 业务用户数为基础，按照约定单价向快乐阳光支付费用；增值服务则系运营商根据IPTV 或者 OTT 用户对不同增值内容包的实际点播量/购买量按一定比例向快乐阳光支付费用。故而整体运营商业务收入=IPTV/OTT 基础包结算用户数×基础包人均付费金额 IPTV/OTT 增值包结算用户数×增值包人均付费金额 电信移动增值业务收入。
参考公司 2018 年收购报告书披露的运营商业务经营数据，2017 年 12 月基础服务结算用户个数为 1,132.60 万个；增值服务付费结算用户个数为 393.45 万个；2015-2017 年快乐阳光运营商业务中的 IPTV/OTT 业务的基础服务人均付费金额在 1.76 元~3.03 元之间，增值服务人均付费金额在 5.05 元~8.86 元之间。根据公司年报及收购报告书披露的运营商业务数据，2019 年公司 IPTV/OTT 覆盖用户达 1.48 亿，较 2017 年提升 21%（2018-19 平均增速为 10%），同时考虑其中付费用户渗透率提升，我们假设 2019 年公司基础包结算用户个数为 1,500 万个（2018-19 年平均增速 15%），基础包人均付费金额为 2.4 元/月（取平均数），增值包结算用户数为 530 万人（2018-19 年平均增速 17%），增值包人均付费金额为 7.
0 元/月（取平均数），电信移动增值业务为 4.0 亿元。
IPTV 作为电视新媒体稳步发展，随运营商力推融合套餐并与宽带捆绑销售，内容上全面覆盖直播、点播与增值服务，支持双向互动，有望持续替代有线电视；随智能电视及 OTT 盒子销量持续增加，终端激活量的提升也将带动 OTT 用户规模的持续提升，我们认为IPTV/OTT 渗透率将持续提升。根据国家广电总局数据，2018 年全国 IPTV 用户总数 1.54 亿户，OTT 用户总数 4.20 亿户；2019 年 IPTV 用户达 2.74 亿户，OTT 用户达 8.21 亿户。IPTV/OTT（未去重）总用户数 2019 年同增 90%。行业渗透率处于快速提升中，未来可拓展用户群体广阔，芒果 TV 有望通过内容优势实现用户数量快速增长。
根据公司收购公告书数据， 2015-2017 年公司基础包结算用户数增长率分别为60%/99%/76%；2015-2017 年公司增值包结算用户数增长率分别为 52%/107%/51%。考虑到用户基数扩大带来的增速放缓；随着芒果 TV 内容的持续创新升级，用户运营商业务的收费水平有望逐步实现稳健提升。未来，芒果超媒优质内容的价值在大屏生态下被进一步放大，增值包业务较基础包还有更大增长空间。
考虑到 2020 年疫情影响下，用户宅家时间增长对于付费用户数量增长的推动。中长期2020-2024 年，我们预计基础包结算用户数增长率分别为 26%/13%/9%/9%/9%，基础包人均付费金额 2020-24 年增长率分别为 6%5%/4%/4%/4%，增值包结算用户数增长率分别为 30%/15%/12%/12%/12%，增值包人均付费金额增长率分别为 10%/9%/8%/8%8%， 电信移动增值业务收入稳定在 4%的年均增长。基于此，中长期来看，2024 年基础包业务收入有望达到 9.8 亿元，增值包业务收入有望达到 13.9 亿元，电信移动增值业务收入有望达到 4.9 亿元，则运营商到 2024 年收入总体有望达到 28.6 亿元，较 2019 年增长 1.24倍。
顺势而为：借力网红经济，零售业务转型媒体电商
近年来，私域流量崛起，网红经济势头强劲。据克劳锐预计，2020 年我国网红电商市场规模将达 3,000 亿。“人、货、场”有机结合、三位一体，是网红经济得以蓬勃发展的关键。所谓“人”，指依靠所创作的个性化内容而具备个人影响力的意见领袖（KOL）；所谓 “货”，指物美价廉，符合消费者需求，适宜电商销售渠道的商品；所谓“场”，指内容形式多样，集中了有相似属性人群的流量高地。“短视频 电商”、“直播 电商”等模式能够走通，很大程度便是因为同时满足了“人货场”三个条件。
反观芒果 TV，作为内容驱动型的长视频平台，其内容力本就与网红电商的核心相通，且自带高热度节目 IP 和喜好相似的忠实用户群体，天然能够满足“场”元素的要求。随着人口增长带来的流量红利逐渐消退，芒果 TV 作为长视频平台寻求电商化、加深短视频业务布局、培养符合自己平台调性的 KOL 将成为趋势，也将为芒果超媒媒体零售业务的增长带来想象空间。2019 年，芒果超媒媒体零售业务积极向媒体电商转型，实现营业收入20.07 亿元，同比增长 0.9%，扭亏为盈。
“
大芒计划”赋能
KOL
，提高带货转化率，打造“
IP KOL
品牌”模式
2019 年 8 月，芒果 TV“大芒计划”超绝红人进阶及带货说明会在海口举办。“大芒计划” 实现了内容 IP、KOL、品牌主的三方联动，一方面，以平台优质资源和内容为 KOL 赋能， 孵化具有芒果特质、符合平台及品牌调性的 KOL；另一方面，为广告主的“货”适配最佳的“人”与“场”，共同定制带货活动，实现品牌的裂变式传播及红人带货的高转化率。
2020 年 6 月，芒果 TV 重磅宣布“大芒计划 2.0”。“大芒计划 2.0”将成立“芒果学院网红训练营”，做 Up 主的伯乐，为广大 Up 主提供专业的创作者成长路径，实现平台与 Up主共生共荣。学院已邀请快手直播带货第一人辛有志作为院长，知名财经作家吴晓波为副院长。同时，芒果 TV 还将推出全新综艺《超级学徒》直播带货红人选秀节目。芒果 TV 拟搭建起完整视频创作者培养生态，培育和整合优质 KOL 资源，进一步提升商业化多元变现能力。
IP KOL 品牌，三方联动提升营销变现价值。
2019 年短视频、直播成为新流量高地，一批 KOL（意见领袖）崛起，带动私域流量发展壮大。察觉到这一趋势，芒果超媒积极推动大 IP 节目与 KOL 相结合，通过让 KOL 在节目中直接为品牌带货，缩短营销转化链路， 使内容 IP、KOL、品牌三方深度捆绑，由此全面提升广告转化率。2020 年 4 月，芒果 TV 上线 S 级综艺《来自手机的你》，该节目邀请头部主播薇娅担任团长，沈凌、刘烨、冷凇博士、肖骁组成“叨叨团”，每期邀请流量明星作为飞行嘉宾，以手机为切入点对当代人生活方式、购物习惯等话题展开探讨。

《来自手机的你》首创“棚内 直播”模式，联动薇娅直播间，打造 12 场棚内综艺 12 场IP 直播，形成“棚内明星私物分享 棚外直播间头部 KOL 种草直推”的强互动模式，为品牌主实现高转化率的带货。根据芒果 TV 官网数据，在前三次《来自手机的你》薇娅直播间专场中，直播累计销售额已达到 7,857 万元。
定制带货相关衍生内容，实现高效转化。
2019 年，芒果 TV 与化妆品类客户合作，结合热门自制综艺 IP《我最爱的女人们》共同定制了一场 KOL 带货挑战赛，通过 IP 联动、二次种草和网红直播，实现内容播放和跳转率提升，电商平台同期新客户引流提升，深度验证了“大芒计划”在网红经济背景下存在为平台带来增量收入的潜力。
“大芒计划”创作中心发起各项活动。
当前，打开芒果 TV APP，进入“有料”专栏，点击“发现”页，则可进入“大芒计划”创作中心、作品榜及作品展示界面。在创作中心里， 可以看到“大芒计划”结合热门节目 IP 或时下热点发起的各项活动。以最新活动“‘兴风作浪’的剪刀手”为例，该活动联动芒果 TV 于 6 月首播的综艺《乘风破浪的姐姐》，号召创作者围绕该综艺展开想象力，制作剪辑有趣有料的视频内容。活动设置奖金，投稿者有机会瓜分百万现金大奖，并直通“大芒 IP”合伙人。
以内容为根基推出全新“小芒”电商平台，勾勒第二增长曲线
2020 年 9 月 4 日，芒果 TV 召开了“电商中心招聘宣讲会”，公司党委书记、董事长张华立发布了公司最新孵化的视频内容电商平台——“小芒”。小芒电商将依靠芒果 TV 的内容优势切入电商赛道，打造“视频 内容 电商”的全新电商模式，扩充公司的生态版图。
小芒电商将聚焦内容电商，目标打造“种草 割草”的电商闭环。公司甄选定制的稀缺货品将通过公司的综艺、电视剧 IP 进行深度植入，引入品牌主理机制，通过艺人联名品牌及大量 KOL 种草的方式进行销售转化；对于大众化商品，小芒电商将采用“精选 会员” 的模式，围绕人、货、内容打造三者互相促进的有机生态。小芒电商集结了芒果 TV 顶尖的内容、运营、技术团队成员，同时坐拥芒果 TV 优质内容带来的广大潜在客户群，未来有望通过深入挖掘芒果 TV 的内容及用户价值，开辟公司“第二增长曲线”。
“芒果好物”挖掘新需求，IP 衍生品成零售业务新增长点
芒果 TV APP 及芒果 TV 微信公众号均已开放“芒果好物”入口。“芒果好物”售卖与芒果系综艺、电视剧等相关的各类衍生品，包括美妆、服装、鞋帽箱包、首饰/配饰、家居、玩 具手办、影音图书等。以热门综艺“明星大侦探”为例，其所售卖衍生品包括节目同款抱枕、挎包，嘉宾同款衣服、鞋帽，以节目内容为原型制作的雨伞、笔记本等。“芒果好物” 的上线充分挖掘了平台用户对 IP 周边产品的消费需求，使节目内容与零售业务形成良好的联动效应，其本身也是平台“宠粉”行为的一种体现，在高效“固粉”的同时扩大 IP 影响力，创造增量收入。
发展乡村网红带货，持续推进电商扶贫，彰显企业社会责任
艾瑞咨询报告显示，2018 年我国网红粉丝有 31.1%分布在四线及以下城市，22.6%分布在三线城市，三四线城市粉丝占比为 54%，较 2017 年提升 1pct。在互联网整体流量红利缩减的背景下，网红电商下沉趋势显现，农村电商具有较大的发展空间。
近年来，芒果超媒旗下媒体电商购物平台快乐购一直致力于精准扶贫，持续推出“一县一品村播项目”，掀“中国原产”风潮，通过发展农村电商、农村网红直播带货，高效拓宽农产品销售渠道，全面提高扶贫效力。2019 年 7 月 26 日，由炎陵县委、县政府主办，由快乐购承办的 2019 年炎陵黄桃大会暨原产地大直播活动在湖南省炎陵县中村瑶族乡平乐村举行，快乐购、天猫、淘宝等平台就该活动向全国用户同步直播。根据央视网报道，炎陵黄桃当天销量即突破 91000 斤，销售额达到 179.13 万元。芒果超媒在 2019 年年报中披露，公司 2019 年共实现扶贫销售 1.6 亿元，彰显企业社会责任。
盈利预测、估值与投资建议：详见报告原文。
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（报告观点属于原作者，仅供参考。作者：华泰证券，朱珺、周钊）
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